HOVE A/S

Negocio aburrido de mantenimiento, líder en su nicho de mercado

Mar 18, 2024

Esta tesis no es ningún consejo de compra ni de venta. Solo tiene fines educativos.

Pitch de inversión

Hove suministra soluciones para la lubricación de rodamientos mecánicos, principalmente dentro de la industria de turbinas eólicas. Entre sus productos destaca uno basado en la tecnología IoT que consigue gestionar todos los puntos de lubricación del sistema y generará ingresos recurrentes mediante suscripciones. Hove entró a cotizar en 2021 y desde entonces ha crecido la facturación a buen ritmo exceptuando la etapa de covid 19, no obstante ha habido movimientos en el management que han provocado desconfianza. Como resultado, la empresa cotiza a menos de PER11 y EV/EBIT x7 (LTM).

También influye que es una empresa de 18M de Mkt cap con informes en danés sin traducir.

Market cap (MM): 150 DKK - 18 €

Volumen (3 Meses): 60K shares - €50K

Valor de la acción: 6.20DKK

Modelo de Negocio

El modelo de negocio se basa principalmente en la venta del sistema de lubricación, esto genera ingresos no recurrentes o one-offs, aunque cuando el cliente adapta una solución de Hove, necesitará comprarle de forma recurrente la grasa específica a ellos cada año. Actualmente está en proceso de lanzar al mercado su solución relacionada con la tecnología IoT, que pasaría a ingresar a partir de suscripciones.

Si no sabes qué es un rodamiento o para qué sirve, aquí te dejo un video corto que lo explica!

Como podrás suponer, son componentes críticos para el sistema, si estos fallan hay que parar el sistema y desmontarlo todo, un proceso realmente costoso. Por esa razón, conseguir una lubricación adecuada puede alargar la vida útil del componente ahorrando costes. Aquí es donde Hove aporta valor al cliente.

El estándar en la industria es que el fabricante de rodamientos sea el encargado de asegurar la correcta lubricación del componente. En muchos aerogeneradores, puede no ser mala elección, sin embargo, en aquellos aerogeneradores off-shore (los que están instalados en la costa) o en aquellos de gran capacidad (alta potencia), tener el producto de una empresa especializada en lubricación conlleva un ahorro en costes. Hove asegura al cliente que la lubricación de todos los rodamientos es correcta y a la vez ayuda a extender la vida útil del componente. El cliente minimiza el daño por rotura de componentes y se olvida del problema de lubricación.

Habitualmente los aerogeneradores tienen más de 7 rodamientos

Las soluciones de Hove son una alternativa a las soluciones tradicionales, como las pistolas de engrase y bombas de cubo. Tradicionalmente, las pistolas de engrase son bombas manuales que los técnicos utilizan para llenar cartuchos de grasa de 400g en los rodamientos. Las pistolas de engrase han sido históricamente una buena solución, ya que los aerogeneradores eran más pequeños y, por lo tanto, los rodamientos no necesitaban grandes cantidades de grasa. En cambio, los aerogeneradores actuales a menudo necesitan lubricarse con un mínimo de 10kg debido a su mayor tamaño, y los aerogeneradores off-shore a menudo tienen depósitos que deben llenarse con 40-50kg. Esto significa que los cartuchos de grasa de 400g ya no son una solución manejable ni realista en términos de tiempo.

Adoptando la solución de Hove se abarata el coste del mantenimiento:

No hace falta que un operario suba a lo alto del aerogenerador a recargar los depósitos de grasa
Se minimiza el factor de error humano en el proceso de mantenimiento. Según un informe de Timken, una turbina eólica experimenta entre un 0,2 y un 0,5% de fallos en los cojinetes principales al año, lo que significa una avería cada uno o tres años para un parque con 200 turbinas.
Se elimina la posible contaminación que podría suceder en el recambio de la grasa (el lubricante perdería propiedades y eficacia)
Se minimiza la probabilidad de accidentes. La solución tradicional consiste en que el operario carga a 100m con una mochila de más de 10kg

La compañía ha comunicado que los productos de Hove aportan más valor en aerogeneradores de más de 1.5MW, en sistemas de menor potencia, la propuesta de valor no es suficiente. Y este no es un mal dato… prácticamente todas las instalaciones que se hacen son de esa potencia o más, con lo cual el TAM es amplio en este aspecto. Como dato añadido, Hove estima que un parque eólico con 200 turbinas puede ahorrar entre 250.000 y 500.000 coronas danesas al año.

Productos

Hove vende 4 tipos de bomba que se adaptan a diferentes tipos de aerogeneradores, es común que un mismo cliente posea varios tipos de bomba.

Hove Easy Grease. Apta para engrasar rodamientos de forma directa. Hove Easy Grease funciona con una baja velocidad de salida ajustable y la posibilidad de alta presión. La versión más reciente de la bomba Easy Grease tiene bluetooth incorporado y está preparada para su uso con el sistema Hove Smart Lube. Esta bomba se utiliza con mayor frecuencia en turbinas eólicas producidas por Vestas.
Hove Refiller. Es un producto hecho para rellenar los sistemas de lubricación ya instalados. Las turbinas de mayor tamaño tienen sistemas automatizados de lubricación y necesitan depósitos. Esta bomba se utiliza con mayor frecuencia en turbinas eólicas producidas por Siemens, Nordex y Enercon.
Hoof One. Hove One es una bomba híbrida que combina las áreas de aplicación de las bombas Easy Grease y Refiller. Hove One está preparado para su uso con el sistema Hove Smart Lube. Esta bomba es nueva en el mercado y está dirigida a turbinas eólicas producidas por General Electric.
Hoof Easy Grease Carry. La bomba Easy Grease Carry ha sido desarrollada para otras industrias en las que se necesita una solución totalmente transportable alimentada por baterías, por ejemplo, en terminales portuarias y en minas, donde hay grandes distancias físicas sin acceso a tomas de corriente. El Hove Easy Grease Carry funciona con una velocidad de salida baja y ajustable, así como con la posibilidad de una presión moderadamente alta. La última versión de la bomba Easy Grease Carry tiene bluetooth incorporado y está preparada para su uso con el Hove Smart Lube.

Hove también desarrolla los depósitos que se ven en las imágenes anteriores. Estos depósitos, que a simple vista no parecen aportar mucho valor al cliente final, fueron patentados por la empresa en el pasado y tenían un éxito notable. Tras expirar la patente, Fuchs y Shell lo copiaron y a partir de entonces la competitividad en este nicho aumentó significativamente. Hove posee varias patentes que pueden hacer aumentar su ventaja competitiva en el mercado.

Por último Hafnia Pumps es una división centrada en bombas para maquinas de café, en el pasado tenia más peso pero ahora es despreciable.

Conviene hacer incapié en Hove Smart Lube, es la solución patentada que utiliza tecnología IoT. La idea básica detrás del desarrollo es crear seguridad para el usuario al tener siempre el control total de la lubricación correcta de los rodamientos. Esta seguridad se logra mediante la comparación de los datos del punto de lubricación del sistema a partir de la información del depósito de grasa de Hove, cuyo llenado se controla y se monitorea a través del sistema. El cumplimiento de los datos se verifica mediante el escaneo de códigos QR en el punto de lubricación y en el contenedor de Hove, que se relacionan con los datos del sistema Hove Smart Lube. Solo si hay acuerdo entre estos datos, se permite que se lleve a cabo la lubricación. Hove Smart Lube funciona a través de una interfaz de usuario basada en la nube y en una aplicación. Los datos sobre la lubricación se registran en tiempo real, si el sistema tiene acceso a una conexión a Internet que funcione. Si este no es el caso, los datos se registran temporalmente en la aplicación y se cargan tan pronto como vuelva a estar disponible una conexión a Internet que funcione. Posteriormente, los datos se pueden extraer del sistema Hove Smart Lube, de modo que puedan incluirse en los análisis y sistemas pertinentes. La patente de este sistema no expirará hasta 2037.

Smart Lube es una de las patas de esta tesis, si el producto tiene una acogida aceptable en el mercado, hará los ingresos futuros mucho más predecibles. Hasta ahora, todos los ingresos han venido por la venta se bombas y depósitos, Smart Lube no ha generado ingresos porque está en fase de pruebas con varios clientes del sector eólico y portuario.

Competidores

Hove se enfrenta principalmente a la competencia de tres categorías: los fabricantes de bombas de lubricación tradicionales, un competidor directo con una solución similar y los fabricantes de grasas. Los competidores más importantes en bombas y grasa son SKF y Lincoln Industrial (Filial de SKF). Estas empresas abarcan un espectro de mercado mucho más ampliao que Hove, SKF es uno de los mayores fabricantes de rodamientos a nivel mundial.

Hasta ahora, Hove solo tiene un competidor directo en el mercado, que ofrece soluciones muy similares a las de Hove. La empresa DanHydra ha desarrollado el producto "KIS" (Keep It Simple) que en muchos aspectos se asemeja a los productos de Hove. La dirección de Hove no tiene un conocimiento concreto de la cuota de mercado de DanHydra, pero estima que la empresa ha conseguido alcanzar un máximo del 5% de cuota durante los dos o tres años que la solución lleva en el mercado.

Como se mencionó anteriormente, la patente de los depósitos de Hove expiró en 2016 y algunos de los fabricantes de grasas, es decir, los proveedores de Hove, han optado por fabricar diseños similares a los de los envases de Hove y vender su grasa directamente al cliente final.

Sector

El principal mercado de Hove es el eólico, del que provienen la inmensa mayoría de sus ventas, aunque en el futuro quiere entrar más en el portuario y en el de minas. Para ser prácticos me centraré solamente en el secor eólico.

Y es que la tendencia es positiva para Hove, cada vez se instalan aerogeneradores de mayor potencia . Las instalaciones off-shore, donde el mantenimiento es de más difícil acceso, aumentan en mayor medida que las on-shore gracias a los subsidios que aumentan la rentabilidad de la instalación. Si queremos poner un número a este crecimiento sería de entorno al 5% CAGR. Es curioso que el crecimiento esperado es incluso menor del que debe producirse para cumplir con la agenda 2050 net zero. Por ello no es descartable un impulso adicional en el mercado en los próximos años.

El sector de aerogenerado está formado en gran medida por 10 grandes participantes, siendo los cinco más grandes Vestas, Siemens Gamesa, General Electric (GE), En-vision y Goldwind.

Vestas y Siemens Gamesa tienen raíces en la industria eólica danesa y son líderes del mercado en Europa. GE es estadounidense y dominante en Estados Unidos, mientras que Envision y Goldwind dominan el mercado chino.

Actualmente, el grueso de ventas de Hove viene de Europa y EEUU, su estrategia de crecimiento se basa en parte en capturar ventas en los mercados de China, India y Brasil.

El TAM estimado a 2025 es de 460MM DKK contando que todo el mantenimiento se realiza sin suscripciones con el sistema nuevo, solo pedidos como ha sido siendo hasta ahora. Con este dato podemos deducir que Hove ocupa alrededor de un 30% de todo el mercado. Hay que añadir que las bombas ya vendidas deben cambiarse cada 5-10 años, por lo tanto todos los clientes que ya tienen sistemas de Hove muy probablemente volverán a comprar un sistema de recambio.

Hay muchas otras industrias a nivel mundial en las que la necesidad de soluciones de lubricación efectivas es tan grande o mayor que en la industria eólica, por ejemplo dentro de la producción de cemento, la agricultura, el transporte, el ejército, la producción de papel, las centrales eléctricas, el transporte marítimo, las terminales portuarias y la minería. Parte de la estrategia de crecimiento de Hove es ingresar a nuevas industrias priorizando las terminales portuarias y la industria minería como las primeras áreas de enfoque.

Los puertos cada vez se usan más y tienen más presión por ser más eficientes respetando las normas medioambientales. Las grúas son maquinaria pesada con muchos rodamientos y el mantenimiento es crucial para alargar la vida útil del equipo. La empresa ya ha estado en colaboración con una terminal portuaria recogiendo feedback para desarrollar soluciones que se adapten al sector. La Compañía espera que esta área de negocio represente algo más del 10% de la facturación de Hove en 2025.

Además de las terminales portuarias, la gerencia también ha designado a la industria minera mundial como un área de enfoque.

Finanzas

Hove tiene poco historial financiero (entró a cotizar en Dic 2021) y eso le resta puntos en cuanto a la tesis, pero aun así podemos sacar algunas conclusiones útiles. En la siguiente imagen se puede comprobar el impacto que tuvo el coronavirus en la compañía, aún así no perdió ventas. El equipo gestor comentó en los informes que la demanda no se perdió sino que se retrasó. Ha habido una expansión de márgenes, algo muy positivo a futuro si siguen expandiendo. Es una empresa muy pequeña de apenas 50 empleados aún y es razonable pensar que seguirán expandiéndolos a futuro. El número de acciones ha crecido como consecuencia de los planes de retribución de warrants para los gestores.

Atendiendo a los últimos resultados del H1 de 2023, Hove tiene 7.44M Dkk de deuda y 8.83M de Dkk de caja neta. No tiene estimaciones ni analistas siguiéndola, lo cual me gusta mucho.

El cash flow es otro punto a vigilar de la tesis. La partida de accounts payable es de 18M en este momento y la de total receivables es de 36M. Desconozco los plazos que se dan para el pago de los pedidos, quizá es normal. Los dos últimos semestres no ha conseguido apenas generar caja, aunque si engordar la partida de accounts receivables.

La diversificación de ingresos también me preocupa un poco. En 2020, el 74% de los ingresos provienen de 3 clientes. No hay datos más actualizados pero es cierto que leyendo los pedidos que han ido reportando en la página de noticias si que parecen haber diversificado los ingresos.

Estrategia de la Compañía

La directiva ha declarado su estrategia varias veces:

Usar la experiencia adquirida en EU y USA para entrar en nuevos mercados: India, Brasil, Turquía y China
Lanzar su solución basada en IoT al mercado
Entrar en nuevas industrias (minera y portuaria)

Históricamente, la empresa ha intentado entrar en nuevos mercados a través de distribuidores, pero no ha conseguido el efecto deseado. Por ello, han cambiado la estrategia, en gran parte por lo bien que ha funcionado la filial en EEUU. La nueva estrategia de expansión se basa en que Hove esté directamente presente en todos los mercados importantes, aunque Hove seguirá estando presente a través de distribuidores en China y Brasil.

A pesar de que la empresa está presente en EEUU desde 2017, se sigue considerando que EEUU es un nuevo mercado con un gran potencial de crecimiento. La filial estadounidense de Hove, Hove Americas Inc., ha pasado de 0 a 24M en ingresos de 2017 a 2020, 38M en 2021 y 63M en 2022.

La compañía espera que la India represente aproximadamente 7M Dkk solo en el mercado eólico de los ingresos anuales totales de Hove en 2025. Al mismo tiempo, la industria pronostica una CAGR de 9% en India.

China es el mercado de turbinas eólicas más grande del mundo, con el 39% de la capacidad mundial de energía eólica terrestre, pero debido al entorno empresarial extremadamente complejo de China, los gestores han optado por abrir primero filiales en EEUU, Brasil e India para adquirir experiencia antes de entrar en China. Aun así, consideran que el tamaño del mercado, en relación con la existencia de clientes y una fuerte cooperación con socios locales harán posible que China represente 30M Dkk en 2025. del volumen de negocios de la Compañía.

Con la intención de entrar en más sectores, Hove ya desarrolló hace unos años una bomba transportable, Easy Grease Carry, que fue diseñada específicamente para otras industrias en las que los técnicos deben poder moverse por áreas más grandes con la bomba (por ejemplo, en una mina o en un puerto). Esta bomba ha pasado por varias pruebas de campo con clientes potenciales (Hove está haciendo esto mismo de nuevo con el producto IoT). La dirección espera que las nuevas industrias representen aproximadamente el 10% de la facturación de la empresa en 2025.

Equipo Gestor

Para conocer al equipo gestor creo que es buena idea contar los sucesos más importantes de la historia de la empresa.

Thomas Hove funda la empresa en el año 2000.
En 2008 Hans Christian Hansen entra en el consejo adquiriendo una participación del 49%.
En 2009 el fundador renuncia y abandona la empresa y Hans adquiere todas las acciones.
En 2011, Dennis Schade Forchhammer entra en el Consejo adquiriendo el 11%.
En el año 2021 Hans renuncia como CEO y Maja Vonsild es elegida para ser la CEO.
A lo largo del 2022 Maja se ausenta por baja de maternidad y acaba abandonando el puesto de CEO, Hans que estaba anteriormente como asesor, vuelve a ser el CEO mientran encuentran un sucesor.

Despues de varios cambios, la directiva queda formada por estos 4 señores:

Hans es el máximo accionista, tiene formación en medicina y ha ido propietario de varias empresas en los últimos 25 años. No se su edad pero podemos suponer que está pensando en retirarse, ya dejó paso a Maja anteriormente y han dicho abiertamente que buscan una sucesión suave en otra persona.

¿Por qué podemos estar seguros de que va a mirar por el bien de la empresa por encima de todo?

Primero, porque tiene 75M Dkk en accionies y los sueldos del board rondan el millón de coronas danesas.
Segundo, porque su hijo es Thomas Alexander, el COO y anterior CFO. Thomas posee 15.673 acciones y 333.000 warrants. Que tienen un valor de 2M Dkk aproximadamente. Probablemente Thomas acabe siendo CEO.

Thomas Cramer es el jefe de ventas. Ha estado vendiendo acciones antes del descalabro que ha sufrido la cotización. Esta es una de las razones de la desconfianza que hay en la empresa. Posee 660k warrants.

Patric Bentsen es el CFO y honestamente no se cuando fue nombrado ni se nada de él. Desde que Maja renunció al puesto de CEO de repente aparece como CFO. Esto alimenta mi sospecha de que Hans desea que le suceda su hijo en el cargo.

Si mis sospechas se confirman, lo que podemos leer entre lineas es que Hans cree en el buen porvenir de Hove. Aunque Hans no fue fundador de la empresa si que ha sido el CEO cuando Hove ha crecido hasta sacar la empresa a cotizar. Su mujer también tuvo un puesto de gestión aunque lo abandonó al entrar en bolsa. En mi opinión, podemos pensar que Hove es una empresa familiar.

A continuación se muestra el porcentaje de propiedad de acciones que tienen otros los miembros de la directiva.

Aparece Dennis Schade Forchhammer, cofundador y director general de Happy Helper A/S (una de las filiales), otro de los que ha estado vendiendo. Luego ahondaremos en si la desconfianza del mercado es fundada o no.

El porcentaje de propiedad de los insiders es del 37% aprox.

Sobre el capital allocation, comentan abiertamente que no piensan en repartir dividendos en el corto plazo, prefieren reinvertir en el negocio para expandirse.

¿Por qué están baratas las acciones?

Hay varias razones

Es una empresa danesa, Dinamarca no es un mercado muy popular.
Todos los informes están publicados solamente en danés, lo que dificulta el acceso para un inversor retail.
Capitaliza unos 20M de euros y su volumen es de unos 50.000€ diarios.
Cash Flow débil
La más importante, desconfianza en la directiva.

Durante el proceso de análisis me gusta fijarme en el gráfico de cotización y ver que eventos han ocurrido, juzgar si la respuesta es justa o no y así entender el sentimiento de mercado que hay en la acción. He ido leyendo el panel de noticias de la empresa y he recopilado las que considero más importantes.

Hechos relevantes

7.3.2022 - Cambian el guidance, rebaja el EBITDA para 2021 a entre 6,3 y 6,7 millones de coronas danesas desde 8,5 a 9 millones de coronas danesas. Hove ha tenido un buen comienzo en 2022 y mantiene las expectativas de lograr una facturación de 125-135 millones de coronas danesas y un EBITDA de 9-10 millones de coronas danesas.

25.5.2022 - Cambian el guidance, la orientación sobre ingresos se cambia a 125-145 millones de DKK (anteriormente 125-135 millones de DKK) y sobre EBITDA a 6-9 millones de DKK (anteriormente 9-10 millones de DKK)

9.6.2022 - emitido 600.000 warrants a la directora ejecutiva de la empresa, Maja Vonsild Jørgensen. 680.000 warrants al CCO. 333.333 warrants al director financiero de la empresa.

13.6.2022 - La directora ejecutiva Maja Vonsild Jørgensen ha comprado 29.529 acciones a un precio medio de 3,3875 DKK/acción por un total de 100.029 DKK. El director financiero Thomas Alexander Kjeldbæk ha comprado 15.673 acciones a un precio medio de 3,1979 DKK/acción por un total de 50.121 DKK.

19.8.2022 - La directora ejecutiva de Hove, Maja Vonsild Jørgensen, se irá de baja por maternidad a finales de octubre de 2022.

18.10.2022 - Strategic Investments A/S ha aumentado su inversión en Hove al 10

21.11.2022 - Cambian el guidance. Hove ajusta la previsión de ingresos y EBITDA en 2022. La previsión de ingresos se modifica a 150-160 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 125 y 145 millones de coronas danesas) y un EBITDA de entre 11 y 13 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 6 y 9 millones de coronas danesas). Hove no cambia la previsión de ingresos para 2023, que es de 145 a 160 millones de coronas danesas, pero ajusta el EBITDA a entre 9 y 12 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 17 y 20 millones de coronas danesas).

14.12.2022 - Hove comienza las pruebas de campo de Hove Smart Lube con uno de los operadores de terminales portuarias más grandes del mundo

15.12.2022 - Hove inicia la prueba de campo de Hove Smart Lube con la energética española ACCIONA Energía

20.12.2022 - Hove inicia las pruebas de Hove Smart Lube con la empresa energética alemana EnBW Energie Baden-Württemberg AG

2.2.2023 - La directora ejecutiva de Hove, Maja Vonsild Jørgensen, ampliará su baja por maternidad dos meses y se espera que vuelva a trabajar el 1 de mayo de 2023.

29.3.2023 - Hove A/S está cambiando su estrategia de crecimiento en relación con China.  La dirección de Hove A/S ha decidido suspender la creación de una filial por parte de Hove A/S en China. La decisión se justifica por dos factores: El principal objetivo de Hove A/S es, en menor medida, China. Como hasta ahora, la expansión geográfica de Hove A/S tiene como objetivo estar cerca de los clientes en sus principales mercados, por lo que actualmente no existe la misma necesidad de un establecimiento en China. Incertidumbres sobre las relaciones geopolíticas entre China y el mundo exterior que surgirán después de 2021.

3.5.2023 - Maja dimite y Hans se queda como CEO temporalmente hasta que encuentren un reemplazo.

Cambian al CFO no comunican cuando …

3.7.2023 - Fuerte ajuste al alza de las previsiones para el ejercicio 2023.
Hove ajusta la previsión de ingresos y EBITDA en 2023. La previsión de ingresos se modifica a 175-190 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 145 y 160 millones de coronas danesas) y un EBITDA de entre 25 y 30 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 9 y 12 millones de coronas danesas).
El ajuste al alza de las previsiones sobre ingresos y EBITDA para 2023 se debe a una mayor demanda de los clientes nuevos y existentes y a una mejor combinación de productos.

20.09.2023 - Dennis Schade Forchhammer vende 390.283,32 DKK Cantidad total: 41700 acciones PRECIO: 9.35DKK

28.9.2023 - Emisión de 380.000 warrants

9.10.2023 - Thomas Cramer vende 716.125DKK, 88294 acciones PRECIO: 8.1DKK

15.11.2023 - Ajuste al alza de las previsiones para el ejercicio 2023
Hove ajusta la previsión de ingresos para 2023. La previsión de ingresos se modifica a 195-200 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 175 y 190 millones de coronas danesas). Se espera que el EBITDA esté entre 27 y 29 millones de coronas danesas. (anteriormente entre 25 y 30 millones de coronas danesas).
El ajuste al alza de la previsión de ingresos para 2023 se debe al aumento de la demanda tanto de los clientes nuevos como de los existentes.

16.11.2023 - Thomas Cramer vende 519.944 DKK, 61044 acciones PRECIO: 8.51DKK

17.11.2023 - Dennis Schade Forchhammer vende 2.120.000 DKK, 248.000 acciones PRECIO: 8.54DKK

6.12.2023 - Ajuste a la baja de las previsiones para el ejercicio 2023.
Hove A/S ha determinado que el resultado para 2023 será menor de lo anunciado anteriormente debido a la falta de entrega de pedidos en las filiales de EE. UU. y Brasil. Por lo tanto, la orientación para los ingresos en 2023 se modifica a 180-185 millones de coronas danesas. DKK (anteriormente anunciado entre 195 y 200 millones de DKK) y un EBITDA entre 23 y 25 millones de DKK. DKK (anteriormente anunciado entre 27 y 29 millones de DKK).

11.12.2023 - Hans hace un escrito para defenderse de las acusaciones de ventas con información privilegiada.
Enlace al escrito

23.2.2024 - ANUNCIO DE EMPRESA
La junta directiva y la gerencia de Hove aprobaron hoy el presupuesto para 2024 y anuncian una guía de ingresos y EBITDA en 2024. Se espera que la guía de ingresos esté entre 185 y 215 millones de coronas danesas. y en EBITDA entre 17 y 23 millones de coronas danesas.
Según la planificación presupuestaria para 2024, Hove espera una disminución en el EBITDA debido principalmente a una mayor inversión en medidas de promoción de ventas de 3 a 4 millones de coronas danesas

Lo importante aquí es ver cuando han vendido acciones. La desconfianza viene por sospechas de vender acciones usando información privilegiada, porque hubo un cambio de guidance al alza, venta de acciones y un cambio de guidance a la baja.

Mi opinión es que a pesar de que no me gusta ver ventas de acciones de los insiders, no creo que haya sido aprovechando información privilegiada. Igual soy un ingenuo, pero ya hubo ventas antes de las anteriores subidas de guidance, aunque es verdad que Dennis vende un gran paquete entre esos dos eventos. No obstante, el ajuste a la baja del guidance viene por una retirada de pedidos en la filial de EEUU, poco tiene que ver con el negocio de Dennis.

En el apartado de noticias hay muchas de pedidos. Siempre anuncian los pedidos que han sido de más de 0.5M Dkk, lo cual da un poco de visibilidad de como irá el trimestre siguiente y de cómo van funcionando las nuevas filiales.

Valoración y conclusiones

Soy fan de las valoraciones simples y rápidas pero que tengan sentido. Considero que profundizar en la contabilidad es útil para medir la robustez del negocio o detectar fraudes, pero no para valorar el decimal. Intento medir qué downside tengo respecto a un escenario alcista con sentido y realista, también ver si hay catalizadores y opcionalidad adicionales. Y en función de todo eso, tomo una decisión de compra y de peso.

Me gusta valorar con EV/EBIT porque así tengo en cuenta la deuda o la caja neta y también me obligo a normalizar el free cash flow que debe producir la empresa a futuro. Hove está en una etapa de alta inversión en crecer y es normal no ver un gran flujo de caja, pero teniendo en cuenta como crecen sus pedidos no deben tardar en aparecer.

Teniendo en cuenta que el Hove ha anunciado que el resultado anual será de 187M Dkk en facturación y 20.4M Dkk de Ebitda estimo que el resultado EBIT será de 19M Dkk. Actualmente Hove cotiza a un múltiplo de unas x8 EV/EBIT pero este resultado está manchado por algunos costes excepcionales como explican aquí. Tomando un margen EBIT normalizado (el de los dos semestres anteriores) deja a Hove cotizando por algo menos de x7 EV/EBIT. No es un precio de derribo pero es interesante.

BASE CASE

Para modelar el caso base y el bull voy a segregar las ventas por subsidiarias ya que hay subsidiarias con un crecimiento fuerte y otras con un crecimiento más débil.

Hafnia Pumps puede que tenga facturación en 2023, pero despreciaré estas ventas en ambos escenarios ya que desconozco esta parte del negocio.

Estimo que Europa es un mercado más maduro que EEUU y crece en menor medida. Las demás subsidiarias están ya recibiendo pedidos y son mercados aún inmaduros, aunque veo bastante complicado que logren entrar de forma notable en China. Para hacer mis estimaciones no he tenido en cuenta la guia de ingresos que ha comunicado la directiva para 2024 porque como se ha visto antes, varía a lo largo del año y tampoco quería sesgarme. Puedes consultarla aquí.

Estimo que pueden mantener un margen EBIT de 10% de forma estable despreciando la expansión de margen. El resultado ajustado de 2023 sería de casi el 11% de margen. Teniendo en cuenta el efecto de la escala y de como el producto IoT irá optimizando los costes considero que es un margen muy prudente. Un múltiplo también prudente creo que es x9 EV/EBIT. Esto dejaría la cotización a 2028 en 15Dkk.

BULL CASE

Para el escenario más alcista no seré más bruto con el crecimiento ya que no tengo claro que Hove pueda crecer con un CAGR de 20% anual, necesita demostrar que puede entrar en el sector minero y portuario. Si que estimaré una expansión de margen y le asignaré un múltiplo más generoso. Un negocio de mantenimiento en una industria en expansión creo que puede cotizar a x11 EV/EBIT con un margen de 12%. Esto dejaría la cotización a 2028 en 25Dkk.

BEAR CASE

Como escenario defensivo, supondré que el crecimiento total se frenará hasta alcanzar la media del mercado, un 5%. En este escenario el margen EBIT es de un 9%, que considero que es fácilmente alcanzable. Asignando un múltiplo EV/EBIT de x7. El precio objetivo a 5 años sería de 7.2Dkk. Desde las 6.2Dkk actuales no es un precio catastrófico.

Conclusiones

Una manera sencilla de traquear el desempeño de Hove es ir leyendo la página de noticias de vez en cuando o incluso entrar en los anual reports de compañías como Vestas que son públicos y muestran toda la cartera de pedidos futuros. Es una forma de ganar visibilidad en los ingresos.

En lo positivo, veo a hove como un negocio con ventajas competitivas, las patentes, el know how en la industria, sticky revenues y haciendo productos de alto valor pero bajo coste para el cliente final. Tiene un management implicado a largo plazo en la empresa. El negocio de Hove ha sido rentable los últimos 20 años, atendiendo a la expansión de márgenes, la implementación de Smart Lube y la diversificación entre geografías también suman.

Por el contrario veo también dudas en el compromiso de algunos de los gestores, vendiendo paquetes de acciones a 8.5Dkk. Tampoco veo claro si el producto de Hove encaja en la industria minera y poruaria, de no encajar el TAM del negocio se reduciría enormente y restaría mucho upside a largo plazo. Desconozco la velocidad de implementación de Smart Lube en los clientes actuales y me preocupa la generación de caja.

En unos días Hove reportará el segundo semestre de 2023 y espero poder ganar visibilidad en todos estos aspectos.

Finalmente recuerda que esto no es ningún consejo de compra solo una tesis de un tio random de internet.

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